Поговорим о втором новом институте в российских облигациях, о представителе владельцев облигаций. Обычная структура выпуска облигаций может быть изображена схематично в следующем слайде. Мы с вами видим, что есть эмитент и есть поручитель, есть владельцы облигаций (инвесторы). В реальной жизни эмитент и поручитель это практически всегда одна и та же группа лиц, а в реальной жизни эмитент не является профессиональным участникам рынка ценных бумаг и не может осуществлять сделки на бирже. Для того чтобы осуществлять сделки на бирже, и чтобы коммуницировать с инвесторами, появляется платежный агент. Именно через него происходит размещение облигаций и все платежи по облигациям, как при размещении, соответственно, происходит оплата облигаций и потом происходят выплаты %, купонов по облигациям. В 2008-м году разразился очень масштабный кризис на долговом рынке Российской Федерации по множеству, по сотням облигациям были дефолты. В результате инвесторы стали обращаться в суды, и суды оказались заваленными исками от пострадавших владельцев облигаций. Комитентом и поручителем, и долгое время это было большой проблемой для российских судов, потому что они не знали, что с этим делать. В результате этого кризиса была разработана программа и в этой государственной программе был пункт, что нужно снизить нагрузку на суды и организовать работу инвесторов, предоставив им дополнительные механизмы защиты. И такой механизм защиты был подсмотрен в западной практике, там есть фигура трасти, и все инвесторы действуют через трасти. И со временем глядя на эту конструкцию трасти и в российское законодательство было включено, представитель владельцев облигаций. Но давайте мы подробнее остановимся! Что из себя представляет вот этот представитель? В чьих интересах он работает? И является ли он достаточным механизмом, новым механизмом для владельцев облигаций, чтобы защитить их интересы против эмитента? Итак, появляется представитель владельцев облигаций и теперь представитель владельцев облигаций коммуницирует с эмитентом и в какой-то части с владельцами облигаций. В каких выпусках облигаций необходим представитель облигационеров? Фактически во всех, которые размещаются на бирже и по сути там лучше смотреть не на этот слайд, который воспроизводит положения закона, а на следующий слайд. В каких случаях не нужен представитель владельцев облигаций? Когда размещаются облигации по закрытой подписке, когда они размещаются среди квалифицированных инвесторов или когда есть государственный элемент, государственная гарантия или государственные облигации. Во всех остальных случаях, представитель владельцев облигаций в обязательном порядке должен быть в облигациях. Итак, что делает представитель владельцев облигаций? Представитель владельцев облигаций действует без доверенности в интересах всех облигационеров и он представляет их интересы перед эмитентом, перед обеспечителем по облигациям, иными лицами, а также в органах государственной власти и в судах. Очень важно, что представитель владельцев облигаций, подает иск в интересах всех облигационеров РФ не спрашивая у них дополнительного разрешения или дополнительного одобрения, для этого действия. Представитель владельцев облигаций должен действовать добросовестно и разумно в интересах всех облигационеров, равномерно распределять свои силы и он не должен предоставлять кому-то приоритет или большее внимание, чем остальным. Поэтому, он отвечает, если он кого-то привлекает за их действия, как за свои собственные. Но это обычная конструкция в агентских отношениях. Что делает представитель владельцев облигаций, пока все хорошо, пока гром не грянул, пока нет дефолта? Пока все хорошо он контролирует, выявляет опасные обстоятельства, принимает каким-то образом меры по защите прав облигационеров. Не очень понятно правда, каким образом отслеживает основание для досрочного погашения, ну, и конечно представляет отчеты. Очень важно, что всю эту информацию он обязан размещать в интернете на соответствующем ресурсе. За это время, за свои невеликие труды он получает деньги от эмитента. То, что деньги ему платит эмитент, написано в законе и с точки зрения здравого смысла оно по другому не может работать, потому что облигационеры они могут продавать и перепродавать свой пакет облигаций и перезаключать договор с представителем владельцев не представляется возможным. Основная работа представителя начинается после дефолта. Он должен подготовить от имени всех облигационеров иск и подать его в арбитражный суд и начать судиться с эмитентом и поручителем. В идеале он должен получить деньги. Деньги поделить равномерно между облигационерами. Ну и конечно же, и после дефолта он также составляет отчеты. Одна особенность, нет уверенности, что в это время после дефолта представитель владельцев облигаций будет получать деньги от эмитента. Потому что в этом случае, представитель владельцев облигаций, должен будет действовать против эмитента. Ну и зачем же эмитенту платить деньги, тому кто с ним будет бороться. Есть сомнения, что он будет это делать. Очень важно, что есть случаи, когда представитель владельцев может не исполнять решения общего собрания, пока ему деньги не заплатили. Но, самый важный момент это вопрос эксклюзивного права представителя владельцев облигаций обращаться в арбитражный суд от имени всех инвесторов в случае дефолта. Он владеет этим правом эксклюзивно в течение 30 дней с момента дефолта. Только он может обратиться в суд, если в суд обратится кто-нибудь из облигационеров индивидуально, суд откажет ему в приеме заявления. Именно, потому что в этом выпуске есть представитель владельцев облигаций. Вернемся, опять к рассмотрению вопроса, кто же этот представитель? Эмитент выбирает кандидатуру будущего представителя. Дело в том, что имя представителя должно появиться в эмиссионной документации, в момент его государственной регистрации, этого пакета. В этот момент нет еще инвесторов, то есть именно эмитент выбирает представителя владельцев облигаций, что будет именно эта компания, а не другая. С ним эмитент заключает договор. В течение определенного времени эмитент платит деньги представителю владельцев облигаций. И, хочет ли что-нибудь эмитент, чтобы что-нибудь делал представитель? Да нет, ему это особенно не надо. Не в его интересах должен работать представитель владельцев облигаций. То есть эмитент ничего не требует от представителя, а владельцы облигаций (представителем которых являются это лицо), они не выбирают кандидатуру будущего представителя. Они не платят ему деньги и в случае дефолта, они будут требовать от него предпринимать усилия, нанимать юристов, судиться, платить государственную пошлину и так далее, и тому подобное. То есть в данном случае возникает очевидный конфликт, между тем, что эмитент является тем лицом, которое спонсирует представителя владельцев облигаций, а действовать он должен в интересах противной эмитенту стороны владельцев облигаций. Причем корпоративной? Потому что фигура представителя владельцев, начинает приобретать особое значение в случае дефолта. Кого берут в представители? Представителем может быть не любое лицо, а к нему законом предъявляют определенные требования. Прежде всего, представителем может быть: профучастник рынка ценных бумаг, управляющий активами инвестиционных и негосударственных пенсионных фондов, кредитная организация, а также любое юридическое лицо созданное в Российской Федерации и существующий не менее 3 лет. То есть требование, на самом деле, очень незначительное, но этого недостаточно. Мало того, что есть такие требования в обязательном порядке это лицо должно быть включено в список лиц, действующих в качестве представителя владельцев облигаций. Такой список формирует банк России. В этом списке довольно много организаций вот последние данные, их 65. Примерно, половина из них имеет лицензию, другая часть такой лицензии не имеет. Но к этому вопросу мы еще вернемся в конце нашего разговора по теме "Представители". А теперь, кто не может быть представителем по конкретному выпуску облигаций? Естественно, сам эмитент или компании аффилированная этому эмитенту, или поручителю, или организатору выпуска этих облигаций (тоже важный момент). И закон говорит, что, если вдруг есть какой-то еще конфликт интересов, то такое лицо тоже не должно быть представителем облигационеров в данном выпуске. Закон определяет, что между эмитентом и представителем облигационеров заключается договор. Вероятно это договора возмездного оказания услуг в отношении которого установлены некоторые ограничения, в отношении расторжения договора. Но, очевидно, это связано с заменой конкретного представителя владельцев облигаций. Хорошо, эмитент назначил какого-то представителя владельцев облигаций, а облигационеры потом, могут ли они его поменять? Ответ - могут. Но в реальной жизни они будут задумываться о смене представителя владельцев облигаций, только в двух случаях: или что-то стряслось с действующим представителем владельцев облигаций разорился он, прекращает свою деятельность или прекращается договор у него с эмитентом, по тем или иным причинам. Или вторая ситуация, когда возник дефолт, и возникает необходимость предпринимать какие-то действия и у облигационеров нет достаточного доверия к конкретному представителю владельцев облигаций. Поэтому, это совсем не простая история. Кроме того, такая замена требует внесения соответствующих изменений в решение о выпуске облигаций. А такие изменения вносятся эмитентом и, соответственно, необходимо, чтобы эмитент заключил договор с новым представителем владельцев облигаций. Есть процедура, когда это согласие эмитента, вроде бы может быть обойдено. Но, если договор между эмитентом и представителем владельцем облигаций не заключается, то тогда возникает ситуация, что представитель владельцев облигаций не имеет денег, потому что ему, кто ж ему будет платить? Вы можете сказать, что, а тогда облигационеры скинуться и заплатят. Красивая идеальная конструкция в реальной жизни облигационеры практически никогда не могут собраться и консолидировать свое мнение, особенно, если их достаточно много. Достаточно много 15-20, это уже достаточно много. И тогда между ними возникают определенные конфликты и недопонимания, и они консолидирует свою позицию, особенно, если за это еще нужно доплатить, они не могут. Дальше просто должен быть заключен договор и представлены документы в центральный банк. Это определенные сложности, могут возникнуть при реализации такой замены. Установлен срок, в течение которого необходимо произвести замену, но если такая ситуация с заменой возникает, после того, как возник дефолт, то ожидать, что эмитент будет помогать, наверное, уже не приходится. Хорошо, у представителя владельцев облигаций очень важная роль. Он будет судиться с эмитентом. Расскажу вам секрет, что в суде, когда рассматривается дело, суд заранее никому не обещает, что он примет решение в пользу истца. Даже в таком вроде бы очевидном деле, как взыскание денег по облигациям. И второй момент - это время. Это дело может рассматриваться очень долго, если очень долго, то это не играет в пользу для инвесторов. Но вот и мы предполагаем, что если эмитент оказывает влияние на представителя, то представитель может делать это не очень хорошо. И тогда встает вопрос об ответственности представителя. В законе написано, что представитель несет ответственность перед владельцами облигаций за причиненные им убытки. Убытки за виновные действия или бездействие должны возмещаться в полном объеме. Но, возникает масса сложностей, прежде всего в договоре между эмитентом и представителем могут быть некоторые ограничения. Может быть это и не столь важно, но дальше мы имеем ситуацию, что, для того чтобы инвесторы что-то взыскали с представителя, им нужно доказывать состав гражданско-правового правонарушения. Противоправные действия, наличие неблагоприятных последствий (убытков), причинно-следственную связь и так далее, и тому подобное. Бремя доказывания, как известно, лежит на истце, в данном случае на владельце облигаций (на инвесторе). Хочу вам сказать, что доказать такой состав будет практически невозможно. И наш суд, очевидно, скажет, что убытки у инвестора возникли, не потому что представитель что-то делал не так. Например плохо судился, а потому что ему не заплатил эмитент, то есть нет причинно-следственной связи между противоправным деянием и убытками. Кроме того, трудно будет доказывать противоправные деяния со стороны представителя. Поэтому, рассчитывать, что компания, у которой есть 3 года истории, и которая была внесена в список центрального банка, что из нее можно взыскать убытки по облигациям, это чрезвычайно оптимистичное ожидание. Кроме всего прочего нужно понимать, что минимальный объем облигационного выпуска, миллиард рублей. Даже если посмотреть на требования к капиталу профессиональных участников рынка ценных бумаг, мы увидим, что там есть 3 миллиона, 5 миллионов, 15 и даже 100 миллионов. Но даже 100 миллионов не сопоставимо с одним миллиардом и только по одному выпуску облигаций. Итак, правомерным будет поставить вопрос. Представитель владельцев облигаций, чей он агент? Юридически, если читать закон это представитель владельцев облигаций. На самом деле, влияние эмитента на этого представителя много больше, чем у владельцев облигаций и рычагов у него механизмов тоже, много больше. При этом, оговорюсь, что представитель владельцев облигаций активно используется в случаях, когда нужно добиться условия о реструктуризации. Для того чтобы мелкие миноритарные владельцы облигаций не нарушали всю договоренность, по всему выпуску и не приводили к банкротству эмитента, основывая свое требование на неисполнение обязательств по облигациям. Если введен представитель владельцев облигаций, то только у него есть эксклюзивное право подавать иск. Если он на основании решения общего собрания владельцев облигаций не подает иск, то миноритарного облигационнера судом будет проигнорировано, ввиду того, что он владелец облигаций, в данном случае не имеет права на обращение в суд. И в заключение, скажу, что история с представителем владельцев облигаций имеет уже некоторую практику. Это требование действует уже 2 года к моменту записи этого фрагмента. И мы видим, что в 17 году были выпуски и наблюдается, несмотря на то, что в списке больше 60 представителей владельцев облигаций, а реально есть 3 больших игрока, относительно больших игрока на этом рынке. Все остальные представители владельцев облигаций, ведут совсем незначительное количество выпусков. Здесь вы видите лидеров на этом рынке, которые ведут свою деятельность профессионально и поэтому, эмитенты выбирают этих представителей. Итак, мы с вами осмотрели два взаимосвязанных и новых институтов в российских облигациях это общее собрание владельцев облигаций и представитель владельцев облигаций.
