[МУЗЫКА] Наш

следующий вопрос — это

использование финансовых данных для анализа роста компании.

И я хочу показать вам два разных подхода.

Первый подход основан на традиционной модели финансового анализа компании,

которую мы с вами в первом курсе назвали бухгалтерской моделью.

И в рамках этой модели очень давно, еще примерно с 60-х годов прошлого века,

существует достаточно интересная концепция, которая называется

темп устойчивого роста, или устойчивый темп роста, sustainable growth rate.

Авторы этой концепции — это консультанты компании The Boston Consulting Group,

и поэтому, собственно,

сама концепция известна как концепция The Boston Consulting Group.

И вы видите, ей уже больше 50 лет.

В чем суть этой концепции, или в чем ее смысл?

Она заключается в том, чтобы найти или рассчитать с помощью финансовых

данных темп роста продаж компании, который удовлетворяет

двум одновременно действующим типам условий.

Первой условие — одинаковая операционная политика компании, то есть политика,

которая определяет, что производить, как производить,

где продавать, с кем сотрудничать в процессе создания,

потом продвижения, доведения продукта до потребителя.

Второе условие описывается требованиями к политике финансирования.

Компания одинаковым образом должна финансировать свою деятельность в

смысле соотношения, называемого финансовым рычагом, или структурой капитала,

то есть соотношения заемного финансирования и собственного,

а также должна придерживаться одинаковой политики распределения прибыли на часть,

которая накапливается и остается в бизнесе на его развитие, и на часть,

которая выплачивается акционерам в той или иной форме.

Итак, если оба типа политик — политика операционная и политика финансирования —

остаются неизменными у компании, то мы в состоянии рассчитать темп,

который называется устойчивым темпом роста.

И мы покажем это через несколько минут.

В чем же, собственно, тогда отличительная особенность этого подхода,

кроме того, что мы вводим вот эти два условия, постоянство двух типов политик?

Особенность этого подхода заключается в том, что будут использованы стандартные

финансовые коэффициенты или ключевые финансовые пропорции, для того,

чтобы как раз и выразить операционную политику через определенные

финансовые данные и политику финансирования.

И где и как можно использовать эту концепцию,

предварительно я написала здесь.

Ее надо использовать, и это удобно сделать как раз при

предварительном анализе планируемых темпов роста.

Чуть подробнее мы скажем с вами через несколько минут об этом.

Итак, давайте познакомимся с этой формулой.

Эта формула, напоминаю еще раз, была введена консультантами

The Boston Consulting Group, и мы должны зафиксировать две политики.

Операционная политика сейчас на этом слайде представлена двумя финансовыми

коэффициентами: profit margin, или рентабельность продаж,

а также оборачиваемость активов, asset turnover.

Итак, мы их фиксируем.

Рентабельность продаж сейчас рассчитана через чистую прибыль,

то есть прибыль после налога относительно выручки,

а оборачиваемость активов традиционно через выручку к среднегодовым активам.

Чтобы выразить требование к политике финансовой, или к политике финансирования,

как мы сказали, она тоже должна оставаться неизменной,

мы возьмем еще две финансовые пропорции.

Первая — это финансовый рычаг, и в данном случае коэффициент финансового рычага

выражен несколько необычно по сравнению с тем, как он рассматривался в курсе № 2,

где говорили о структуре капитала.

Необычность заключается в том, что мы весь капитал,

активы делим на собственный капитал.

Но тем не менее, основная идея проблемы финансового рычага, безусловно,

сохраняется, потому что финансовый рычаг — это соотношение заемных и

собственных средств, и чем выше заемные, тем ниже будут собственные.

И собственный капитал поэтому, стоящий в знаменателе, будет ниже.

А совокупный капитал — заемный + собственный — находится

сейчас по существу в числителе, потому что именно благодаря вложению

этих двух типов капитала в компании возникли все совокупные активы.

Последняя пропорция, она как раз описывает норму накопления,

или retention rate, и тоже вполне очевидна, потому что дивиденды,

которая компания возможно платит, мы сравниваем с чистой прибылью, высчитываем

долю дивидендов в чистой прибыли, а затем вычитаем эту пропорцию из единицы.

Если компания не платит дивиденды, то retention rate, безусловно, равна единице.

Если компания платит высокие дивиденды, то retention rate низкий, и наоборот,

если компания платит низкие дивиденды, но все-таки платит,

то retention rate будет высоким.

Итак, если сейчас мы договоримся, что мы зафиксировали все четыре пропорции,

и мы их, по существу, сейчас перемножили, мы получаем некий показатель,

который характеризует темп устойчивого роста.

Конечно, если мы начинаем разворачивать эти расчеты,

и этот слайд просто еще раз об этом говорит, то мы с вами легко придем к тому,

что мы свернем эту формулу из четырех коэффициентов всего лишь в формулу,

где два множителя: return on equity, или доходность собственного капитала,

и норма накопления.

Да, арифметически это проще, и кажется, что так и надо делать,

но если мы хотим анализировать будущий темп роста на базе

этой концепции, то как раз арифметическое преимущество здесь не главное,

потому что если мы всё свернули и получили два множителя, мы не видим деталей.

А для нас сейчас важны детали.

Вот эта первая формула самая большая, развернутая, с четырьмя пропорциями,

гораздо интереснее, гораздо важнее, потому что она заставляет подумать,

можем ли мы себе позволить зафиксировать все четыре показателя.

Концепция требует их зафиксировать.

Но если мы их зафиксировали в расчетах и получили некоторое число,

как мы это сделаем сейчас, вот здесь на следующем слайде в условном расчете,

мы получаем число 5,25,

то мы видим с вами некий условный темп,

которым могут расти продажи, если вот все эти пропорции у компании фиксируются.

Мы видим, что этот темп, в общем,

скромный: всего-то пять с небольшим процентов в год.

Но потому что мы видим с вами, что и рентабельность продаж вот здесь в этом

условном примере тоже достаточно низкая, и собственно,

и оборачиваемость активов тоже не бог весть какая высокая.

Но тем не менее, что такое эти 5,25?

Мы можем сказать, что это так называемый вмененный темп.

Он искусственно выведен, он искусственно рассчитан.

Я подчеркиваю это — он искусственен.

Это не значит, что компания легко,

спокойно теперь будет развиваться темпом 5,25 %, и ее продажи будут так расти,

если она фиксирует вот эти свои две политики — операционную и финансовую.

Это значит, что если компания сможет их зафиксировать и сможет с этим

пропорциями оставаться в конкуренции,

вероятно, у нее может сложиться такой темп, но проблема-то как раз в том,

что за воротами компании будет протекать динамичная конкуренция, очень живая.

И там возможны самые разные изменения.

И поэтому может как раз сложиться ситуация,

что не сможет компания конкурировать,

фиксируя свою операционную политику и фиксируя свою политику финансирования.

Возможно, ей придется вносить какие-то изменения.

Итак, цифра 5,25, которая называется sustainable growth rate, это просто

ориентир, некий такой benchmark, какая-то вот как эталонная цифра,

которая говорит о том, что ну примерно так можно было бы наращивать продажи.

Если повезет, если в конкурентной борьбе не сложатся такие обстоятельства,

когда придется вносить изменения либо в операционную политику,

либо в политику финансирования, либо даже в обе политики одновременно.

А также мы должны сказать, что эта цифра 5,25 условна еще и тем,

что вероятно мы и сами-то не согласимся с ней.

Вероятно, посмотрев на нее, мы решим: «ну это как-то вяло, это как-то очень скромно,

и если мы вот так будем развиваться дальше, то, собственно,

мы ни к чему хорошему не придем».

И тогда из этого анализа немедленно вытекает вывод: «а чего же мы хотим?»

Возможно, мы хотим более высокий темп роста продаж.

Ну следующие два слайда просто позволяют вам самим тоже постараться рассчитать,

использовать эти показатели, получить еще раз ответ.

Теперь уже это более красивый ответ,

потому что исходные условия в этом втором примере уже несколько иные,

и мы видим с вами, что мы получаем здесь более высокую цифру,

тем не менее, все равно, хотя она Гораздо привлекательней внешне.

Смысл ее такой же.

Это тоже искусственный параметр, вмененный, как бы предписанный,

которого не так-то, в общем-то, просто достичь.

Потому что конкуренция есть конкуренция, там всегда будут какие-то изменения,

и какие-то сдвиги поэтому и в операционной, и в политике финансирования

компании, наверное, должны осуществиться.

Итак, для чего же тогда все эти расчеты, если это

такая искусственная вмененная величина, которая как бы ничего не гарантирует?

Ну для того, чтобы как-то предварительно как раз сориентироваться.

Если мы получили некую цифру, а на самом деле мы хотим решать такие

стратегические задачи, где темп роста продаж должен быть выше,

чем то, что мы рассчитали как темп устойчивого роста.

Тогда исходя из этой концепции немедленно возникает очень важный вывод: чтобы

развиваться темпом выше, чем устойчивый, нам необходимо вносить изменения как раз в

нашу операционную политику или в нашу политику финансирования.

Ну, например, необходимо будет какие-то новые инвестиционные решения принять.

Вероятно, надо изменить продуктовую политику.

Вероятно, надо отказаться от каких-то продуктов и ввести новые, и значит,

использовать новые технологии, и значит, нужно новое оборудование.

Или чтобы развиваться таким высоким темпом, которые выше,

чем темп устойчивого роста, а это говорит о том, как подчеркивает этот слайд,

что денежных средств у компании недостаточно, капитала у нее недостаточно,

потому что она должна бы тогда развиваться темпом более низким.

При имеющемся у нее капитале, при имеющемся способе финансирования ей

придется тогда, вероятно, приобретать какие-то дополнительные бизнесы,

у которых есть свободные денежные средства.

Поэтому, в соответствии с этой концепцией,

вот в разряде инвестиционных решений предложен, как вариант,

предложена возможность приобретения так называемых cash cows, дойных коров.

То есть компаний, находящихся уже на стадии зрелости в их жизненном цикле,

обеспечивающих крупный, стабильный поток свободных денежных средств, но не имеющих

высокой динамики и не имеющих, по существу, уже перспектив роста.

Либо компания может,

не изменяя существенно операционные решения, но планируя темп роста выше,

чем устойчивый, подумать о новых решениях в области финансирования.

Например, о том, чтобы изменить структуру капитала, изменить ту пропорцию,

которая называется финансовым рычагом, и, наверное,

привлечь больше заемного капитала.

Либо, наоборот, привлечь больше инвестиций от собственника.

Либо сделать и то, и другое: привлечь больше заемного капитала и больше от

собственника, но при этом пропорция,

которая сложится между заемным и собственным капиталом, когда оба они

изменяются, уже изменится по сравнению с тем, как это было в прошлом у компании.

Возможно, компании придется нарастить норму накопления и, возможно,

не просто снизить, а даже вообще отказаться от выплаты части

прибыли на дивиденды ее собственникам.

Итак, если темп выше устойчивого, которого бы мы хотели, а устойчивые темпы — это как

некая планка отсчета, мы ее рассчитали, это такой предварительный анализ,

и мы хотим все-таки воплотить что-то более энергичное в нашей стратегии с точки

зрения динамики компании, нам придется увидеть вот эти будущие изменения.

Нам надо их отработать, они должны быть квинтэссенцией, той стратегией,

которая обсуждается.

Короче говоря, это уже как бы предписывает какие-то существенные сдвиги в

тех решениях, которые должны составить суть стратегии компании,

если у нас появились амбиции развиваться темпом, выше устойчивого.

Если мы не столь амбициозны и мы как раз хотим развиваться темпом, ниже, чем тот,

который называется устойчивым, вмененный, то, вероятно,

у нас здесь будут какие-то иные решения.

Потому что у нас избыточные денежные средства, и мы, собственно,

не планируем какие-то дополнительные изменения в своем бизнесе.

Вы можете подумать над теми изменениями, которые здесь, на этом слайде,

представлены.

И мы с вами говорили сейчас пока о первом аспекте использования

финансовых данных для анализа роста компании, и он,

этот аспект, был связан с бухгалтерской моделью.

А через несколько минут мы перейдем к другой модели,

финансовой модели анализа компании, смысл которой совершенно другой.

Анализ роста здесь нацелен на оценку изменений стоимости компании.

Он должен быть сопряжен с этими изменениями.

И поэтому эта модель заставляет нас фокусировать наше внимание

не на расчете какого-то искусственно заданного параметра устойчивости роста,

а на том, каково будет качество роста нашей компании.

И покажем сейчас через несколько минут, что это такое, и насколько этот рост будет

устойчивым с точки зрения устойчивости роста стоимости бизнеса.

[МУЗЫКА]

Лекция 1.4 Устойчивый темп роста

Управление стоимостью компании

Meet the Instructors